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从央行报告看今年财政货币政策走向

随着我国经济结构转型进入“新常态”，央行货币政策也因势而谋、顺势而为，主动适应这一转变，这从2014年的货币政策操作中已经初见端倪：不论是定向降准还是基础货币投放工具的创新，都表明央行正在将货币政策调控的主动权积极地收回手中。央行明确下阶段政策取向：短期内保持定力，主要进行逆周期微调；长期而言，中国需要推动中长期改革，提高经济运行的效率。

二十国集团（G20）财长和央行行长会议2月9日至10日在土耳其伊斯坦布尔举行。在会上，中国财政部副部长朱光耀表示，随着中国经济发展进入“新常态”，中国政府更加注重投资的质量。央行副行长易纲则表示，中国经济增长更加稳健，更可持续，消费稳步上升，服务业健康发展。中国政府将继续积极推进结构改革，支持低收入人群住房建设和基础设施投资；同时做好风险防控，密切监测房地产市场和影子银行，增加地方政府债务的透明度。这些与央行此间发布的《2014年第四季度中国货币政策执行报告》所释放的政策信号不谋而合。下一阶段宏观经济政策的主要思路概括起来就是：在错综复杂的宏观环境之下，中国经济依然需要在稳增长、调结构、促改革和防风险等多重目标之间寻找平衡。稳增长是为了防止经济出现惯性下滑，进而影响就业和金融稳定；调结构是为了提高资源的配置效率，提高经济增长质量和效益，推动经济保持中高速增长、向中高端水平迈进；促改革是为了实现经济增长动力的转换，通过改革为稳增长促转型提供不竭的动力；防风险是为了防止信贷过度膨胀，致使杠杆率继续大幅攀升，进而产生系统性风险，加剧结构失衡。

可以看到，2014年中国经济以7.4%的增速收官后，2015年年初仍在延续放缓态势。尽管央行上周刚启动降准，但意外疲软的通胀数据指向货币政策仍须进一步放松以托底经济增长。而中国经济面临的通缩压力并不是孤立的。环顾全球，在大宗商品繁荣周期宣告终结，油价大幅下跌的形势下，各主要经济体都面临着低通胀以及通缩压力。从物价水平看，已公布2015年1月份数据的主要经济体，CPI大都在1%之下。目前来看，全球经济的通缩使得各主要央行不得不面临一个尴尬的现实，在2015年，各国央行们的主要职责将不再是控制货币，而转向刺激通胀。

2014年以来，央行多次通过定向宽松政策来求解企业融资难题，但实际效果并不理想。北京大学国家发展研究院教授黄益平认为，这一问题的根源在于信贷市场的利率双轨制，第一轨是受央行管制的商业银行的存贷款利率，第二轨是几乎完全由供求决定的地下钱庄和民间借贷等利率。双轨制存在，内生地决定了放开的产品市场与管制的要素市场之间的双轨制。

面对这种困境，央行如何把握松紧适度货币政策的“适度”是一门调控大艺术。值得关注的是，随着我国经济结构转型进入“新常态”，央行货币政策也因势而谋、顺势而为，主动适应这一转变，这从2014年的货币政策操作中已经初见端倪：不论是定向降准还是基础货币投放工具的创新，都表明央行正在将货币政策调控的主动权积极地收回手中。央行表示，未来将继续发挥差别准备金动态调整机制的逆周期调节和结构引导作用。结合支小支农贷款投向、资本充足率高低、风险内控状况、机构新设、区域发展等五大“元素”，合理确定并适时调整政策参数，更好地体现差别化和针对性，引导金融机构根据实需和季节性规律安排好贷款投放节奏，同时将更多的信贷资源配置到“三农”、小微企业等重点领域和薄弱环节，支持实体经济发展。

从2014年的货币操作情况看，央行不断创新货币政策工具，加强基础货币投放。在过去十年的大多数时期，央行面临的主要挑战是消除巨额外汇流入，以阻止失控资金的增长。如今的任务则正好相反：在巨额流入资金变成适度流出资金之际，如何找到注入资金的新办法，填补这一空缺。2014年央行因收购外汇创造的基础货币减少至6400亿人民币，比2013年减少了2.1万亿人民币。与此形成鲜明对照的是，2014年通过货币政策工具注入的基础货币则为2万亿人民币，相比之下2013年注入的人民币为1000亿元。这些货币政策工具包括了公开市场业务，还包括央行发放给商业银行的其他形式贷款，比如广为市场熟知的常备借贷便利（SLF）及中期借贷便利（MLF），以及再贷款、再贴现等新设信贷政策支持工具和其他流动性支持工具。报告显示，截至2014年末，全国支农再贷款余额为2154亿元，比年初增加470亿元；支小再贷款余额为524亿元，比年初增加524亿元，再贴现余额为1372亿元，比年初增加235亿元。

更为引人注目的变动是，央行在2014年开展了信贷资产质押和央行内部评级试点工作。2014年，央行总行在山东、广东开展相关试点，将央行内部评级的金融机构优质信贷资产纳入央行合格抵押品范围，完善央行抵押品管理框架。目前，试点地区初步建立了信贷资产质押再贷款的基本制度、操作规程和央行内部评级数据库，并开展了信贷资产质押再贷款操作，形成了可复制可推广的经验。2015年，央行将逐步推广分支行信贷资产质押和央行内部评级试点。随着试点规模的扩大，以及向全国其他地区推广复制，不排除央行将更多信贷资产纳入合格抵押品框架的可能性。

显然，央行调节流动性的操作模式正在改变。某种意义上说，在经济增速下行、经济存在通缩压力、连带M2增长速度放缓的当前，过去那种依赖增量的粗放式发展已经无以为继。从央行政策工具创新的诸多举措看，盘活存量，更多挖掘存量资源，将成为未来货币政策的重要方向。而这有赖于货币政策工具的发展，以及日渐活跃的各项金融创新。正如专家分析所指出，在资本净流出与人民币贬值压力下，基础货币的投放将更多依赖于央行，货币政策的独立性将因人民币趋于均衡而进一步增强，央行也有更多的主动权，去营造中性适度的货币金融环境。

不过，需要指出的是，当前中国经济面临的问题，其实并非流动性问题，而是信用风险暴露、监管层推动银行间去杠杆所造成的信用问题。不是银行没钱了，而是出于对于信用风险的担忧，银行体系对于实体经济的支持力度减弱，表现为对部分困难产业的抽贷，以及监管层加强了对于影子银行风险的治理——在以往，影子银行作为银行体系外支持实体经济发展的支柱之一，起到了规避监管，变相提供信用支持的作用。而现在，情况截然不同。因此，要化解当前中国经济面临的困难，并没有特效药可以使用。并不是说全面降准了、重新祭出强刺激政策了，中国经济就能恢复强劲。对于这一点，中国领导层显然有着清晰的认识。央行明确下阶段政策取向：短期内保持定力，主要进行逆周期微调；长期而言，中国需要推动中长期改革，提高经济运行的效率。 （作者为资深财经评论人）

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